一种金融资产，无论其名称是货币、稳定币、银行账户余额、支付宝账户余额等等，首先要看它代表了什么，以及谁为这种等价性背书，也就是这个资产的信用。

• 对于主权货币的基础货币/纸币，由国家/央行背书，保证其价值；

• 对于银行存款余额，属于衍生货币，银行背书，保证其价值。央行在存款备付金额度内背书，进行增信；同时央行最后贷款人角色对银行本身进行增信。因此衍生货币基本可以等价于基础货币。

• 支付宝余额目前是100%现金备付金要求且存在监管账户，因此信用上基本与基础货币等价。

• 对于债券，承兑方是发行人，也就是发行人信用。

• 如果发行人是公司，那就是信用债

• 如果发行人是个人，那就是个人信贷

• 如果发行人是中央财政部，那就是国债。央行和财政部只是政策独立，所以本质上货币也是主权债

具体到稳定币，其承兑方是第三方发行机构。

• 如果央行/联储不对其兑换进行背书，那本质上是一个无息、永续、附可随时兑换权的信用债。

• 如果换取的美元不投资于其他资产，那么信用风险极低；

• 如果投资于美债，特别是长久期美债，那么就会为发行机构带来流动性风险（变现成本）和可兑换资产价格波动风险，进而带来了发行机构的信用利差

• 事实上，稳定币的发行和运作更接近后者。

因此，稳定币本质上是一个金融债，其市场公允价格（利率）就是无风险利率+发行机构信用利差。那么对于稳定币持有人，兑换稳定币的行为事实上是：

• 用1美元购买了一个面值1美元、价值不足1美元的金融债

• 发行机构使用这1美元承接了市场上1美元美债

• 购买美债的同时，向市场释放了1美元流动性

本质上是用第三方发行机构的金融债置换美国国债，缓解了美债抛压，维持美元价值，同时向市场额外投放等额流动性。但这种处理美国债务的方式存在很大的不公平性：

• 稳定币和国债的息差由稳定币持有人承担

• 如果第三方机构向财政部按面值买入零息债券，则事实上将美国国债发行成本转移到稳定币持有人身上，或者说稳定币持有人免费借贷给美国政府

• 如果第三方机构按市值买入美债，则是第三方发行机构获取巨额息差收益，或者说稳定币持有人免费借贷给第三方发行机构

• 无论是哪个方式，都是在给第三方发行机构或者美国政府送钱

• 这个钱在稳定币暴雷前，通过超额流动性释放和时间价值由全市场承担；在暴雷之后，由稳定币持有人的本金承担

所以稳定币归根结底还是特朗普玩的金融游戏甚至骗局，类似于之前传出的百年零息债券置换计划，用不足1美元的债券，发行1美元的债务。债务持有人承担了债务发行成本甚至极端情况下的债务本金。